股市總是給人以黑色幽默，就在A股持倉賬戶屢創(chuàng)歷史新高之際，指數(shù)卻不給情面地拉出長陰，昨天的大跌顯然超出了市場的預期。不俗的經(jīng)濟數(shù)據(jù)、高漲的投資熱情、前天指數(shù)的止跌企穩(wěn)都是支持后市反彈的理由，但市場顯然忽視了此輪反彈的特點以及推動指數(shù)走高背后的動力。本輪反彈的起點遠早于經(jīng)濟復蘇的起點，盡管上市公司業(yè)績回升日益明朗，然而信貸擴張動力是導致股市走強的重要動力已成共識，資金的取向必然成為左右指數(shù)表現(xiàn)的首要原因，就短期而言，復蘇升溫導致的資金潮回流開始顯現(xiàn)，指數(shù)波動將加劇，在經(jīng)濟復蘇過程中的高彈性行業(yè)仍會得到青睞。

　　復蘇升溫與資金回潮

　　經(jīng)濟復蘇與股市走勢在大部分時間里應表現(xiàn)為正相關的關系，即經(jīng)濟好股市牛、經(jīng)濟差股市熊，但在特殊情況下的背離走勢也屢見不鮮。經(jīng)歷了經(jīng)濟危機的打擊后，在實體經(jīng)濟沒有回暖跡象的背景下，信貸資金流入虛擬經(jīng)濟的意愿要高于流入實體經(jīng)濟，這導致股市先于經(jīng)濟回暖，實體經(jīng)濟開始復蘇后，資金又會從相對高位的股市流出，重新回流到實體經(jīng)濟，從而導致當經(jīng)濟出現(xiàn)復蘇信號時，股市反而可能面臨著資金抽離帶來的壓力。

　　最近公布的國內(nèi)外經(jīng)濟數(shù)據(jù)無不讓投資者振奮，美國最新公布的就業(yè)數(shù)據(jù)好于預期，尤其是在消費方面，歐美等經(jīng)濟體已出現(xiàn)了回暖的跡象。在國內(nèi)，剛剛公布的7月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)中，盡管固定資產(chǎn)投資增速略有放緩，但占經(jīng)濟份額大頭的出口則明顯回升，均提示經(jīng)濟明顯出現(xiàn)復蘇的跡象。全球經(jīng)濟復蘇導致美元連續(xù)上漲，從而導致大宗商品價格和流動性較大的新興資本市場快速回落，香港等亞洲股市也快速調整，進而拖累A股市場持續(xù)下跌。

　　美元走強對全球資金回流的預期是明顯的，在投資者對美聯(lián)儲寬松貨幣政策轉向預期升溫的情況下，這種回流態(tài)勢還將延續(xù)。但筆者認為，盡管經(jīng)濟有回暖的跡象，但美元拐點短期還不可能出現(xiàn)，此次資金回流仍屬短期行為，不會形成中期趨勢，受此拖累的新興市場不會卷入美元回流的漩渦中。

　　倉位回吐與缺口回補

　　數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，A股倉位指標近期均創(chuàng)出新的歷史紀錄，一是A股持倉戶數(shù)創(chuàng)歷史新高，前期基金持倉比例也超過6000點時的水平。高企的倉位一方面顯示市場的樂觀情緒，另一方面也揭示大家又坐在市場這個蹺蹺板的同一端。場外資金的流入是新的買盤動力，但密集發(fā)行的IPO資金需求也是不爭的事實，在高價位水平上的上漲需要更多的資金需求也是不可回避的壓力。因此，失衡的倉位一直以來是A股市場調整的先行指標，基于上述理由，7月29日的調整后， A股市場進入震蕩調整期，倉位回吐抑或降低倉位是合理的選擇。從技術角度看，3147點處的技術缺口在前期調整中獲得支撐，但在一個調整市中，如此近距離的缺口給指數(shù)一種隱性的牽引力，抑或是投資者心理上的牽掛。因此，缺口的回補使得市場不穩(wěn)定情緒得到釋放，也緩解了整體倉位失衡的困境，為后續(xù)的結構性行情帶來機會。

　　信貸微調與政策回穩(wěn)

　　7月份公布信貸規(guī)模有所回落，此趨勢受兩方面因素的影響，一是央行主動性的貨幣收緊，另一方面是信貸投放進入縮量階段。后者市場已有預期，前者則是在通脹預期升溫后政策的調整。盡管依然堅持適度寬松的貨幣政策，但從時間的角度看，未來持續(xù)的信貸規(guī)模減緩將不利于股市的資金供應。盡管近期有多家基金發(fā)行獲批以緩沖資金的壓力，但短期基金發(fā)行的資金供應增加還不足以抵消信貸放緩帶來的沖擊。但我們不排除未來對新股發(fā)行節(jié)奏的微調、對票據(jù)發(fā)行的調整，但在市場還沒有獲得更加穩(wěn)定的、主動性的資金增量來源的情況下，震蕩的格局很難改變，因此筆者認為在未來1至2個月內(nèi)，A股市場整體上仍將處于震蕩調整格局中。

　　結構調整與理性回歸

　　我們顯然不能無視經(jīng)濟復蘇的事實，資金回流對市場整體的短期影響不應也不會湮沒復蘇帶來的投資機會。從PPI、PMI指標以及出口數(shù)據(jù)看，橡膠、汽車零配件以及電力、食品飲料等行業(yè)回暖的速度超出預期，股票估值存在相對的優(yōu)勢。而自年初以來漲幅巨大的板塊如有色金屬等在業(yè)績兌現(xiàn)和期貨價格回落的影響下則面臨短期的理性回歸。因此，我們認為A股市場進入新一輪的結構調整階段，整體性機會將讓位于結構性機會，資金推動型行情將讓位于業(yè)績推動型行情。(上海證券研究所 郭燕玲 )