從股指期貨獲批，到央票利率上調(diào)，再到準備金率提高，多空交織的政策面基本主導了上周市場走勢。我們的基本判斷是，在經(jīng)歷了2010年貨幣收緊的“初次驚嚇”之后，投資情緒已經(jīng)能夠適應未來可能發(fā)生的數(shù)量調(diào)控，對于貨幣政策解讀也將逐漸偏向正面。短期內(nèi)估值中樞難有大幅度提升，科技與區(qū)域等主題性投資機會仍將是反復活躍的熱點，有色、房地產(chǎn)等板塊或有交易性機會。

　　上周“二八”現(xiàn)象明顯

　　上周市場最大特征就是權(quán)重行業(yè)表現(xiàn)較差，傳統(tǒng)的金融、煤炭、鋼鐵、有色和房地產(chǎn)“五朵金花”全部報跌。與前一周相比，滬深300指數(shù)基本持平，但中小板指數(shù)創(chuàng)出反彈以來新高，融資融券和股指期貨利好未能推動市場風格轉(zhuǎn)換，個股行情仍在延續(xù)。

　　雖然受益于創(chuàng)新制度獲批，但周一滬深股指高開低走形成的巨陰線似乎已經(jīng)暗示權(quán)重行業(yè)疲弱。上周統(tǒng)計顯示，采掘、金融服務、黑色金屬、有色金屬和房地產(chǎn)五只大盤股密集的行業(yè)分別全部下跌，跌幅分別達到4.39%、2.45%、2.26%、1.27%和0.70%；除去這五只行業(yè)的其他行業(yè)指數(shù)全部上漲，信息設備、信息服務和紡織服裝分別上漲了9.54%、9.04%和7.29%，漲幅較大。

　　行業(yè)特征也框定了風格指數(shù)之間的強弱分化。申萬小盤、中盤指數(shù)分別上漲了7.20%和5.33%，而大盤指數(shù)下跌了0.54%，差距明顯。與前一周相比，上周滬綜指、深成指以及滬深300這三只指標性指數(shù)變化幅度不大，但中小板綜合指數(shù)周漲幅為6.35%，率先創(chuàng)下6191.08點的反彈新高。

　　貨幣收緊“練膽兒”

　　上周投資者最大的感受就是“亂”，這既來自于政策面多空交織不斷，也來自于對市場熱點認識不夠充分，但最本質(zhì)的原因莫過于準備金率上調(diào)的時點超出預期，沖擊了原有的投資思路。

　　此前的投資邏輯大致是一季度貨幣收緊有限，物價上漲和庫存共振使得強周期行業(yè)業(yè)績同比巨幅增長，憑借高貝塔特性將超越市場平均收益率；但央行打出央票和回購兩槍后，緊接著打出上調(diào)準備金率的第三槍，這一動作的時間點大大早于多數(shù)投資人預期，以金融、地產(chǎn)為主的金融敏感型行業(yè)受到負面影響，拖累同屬權(quán)重行業(yè)的煤炭、有色和鋼鐵一齊下跌。

　　我們中證研究承認，央行貨幣收緊政策暫時驚嚇了市場，但也提醒投資者注意，請不要低估市場適應能力。第一，在準備金率這一數(shù)量手段使用過后，未來無論是央票、回購還是準備金率自身，都不會再對市場造成嚴重持續(xù)的沖擊，市場已經(jīng)順利渡過“驚嚇期”；第二，政策面乃是基本面的滯后反映，筆者重申《準備金率上調(diào) 需看硬幣的兩面》(1.13 C01版)中的觀點——“這是對中國經(jīng)濟強勁復蘇的正面反映”，并且相信在經(jīng)濟真正惡化至過熱階段之前，市場對于貨幣政策解讀也將逐漸偏向正面。

　　結(jié)構(gòu)性機會來自主題投資

　　中國股票市場的整體估值與M1密切相關(guān)，如果流動性跟不上，估值中樞短期內(nèi)難以大幅提高。數(shù)據(jù)顯示，2009年12月份無論是M1增速還是M1、M2增速差都結(jié)束了將近一年的持續(xù)升勢，雙雙掉頭向下。隨著2010年貨幣政策由激進轉(zhuǎn)為中性，預計這兩項指標還將繼續(xù)回調(diào)，市場的機會將表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性而非系統(tǒng)性，我們認為區(qū)域與科技等主題性投資機會是反復活躍的熱點。

　　首先是區(qū)域主題。我們認為具有較好投資機會的是上海的世博會概念、安徽的皖江城市帶概念以及新疆、西藏地區(qū)的上市公司。

　　其次是產(chǎn)業(yè)升級主題，市場熱點已經(jīng)從前期的低碳概念過渡到現(xiàn)階段的信息設備、傳媒服務等科技股上，這類股票一方面受益于TMT行業(yè)逐漸走出大周期底部，另一方面也是未來產(chǎn)業(yè)升級的主要方向，備受國家政策扶持。

　　最后，我們的市場行為跟蹤體系顯示，有色金屬和房地產(chǎn)兩個板塊偏好程度接近階段性低點，存在技術(shù)性反彈可能。(中證證券研究中心 叢榕)