藍(lán)籌股群體能否成為股指期貨穩(wěn)定器

　　如果沒(méi)有股指期貨問(wèn)世這一重大事件，人們對(duì)于4月中旬以來(lái)股市下跌的解讀就會(huì)相對(duì)簡(jiǎn)單一些。但由于股指期貨推出“巧遇”股指加速回落的時(shí)間窗口，股指期貨難免遭到助跌股市的指責(zé)。

　　我們認(rèn)為，股指期貨市場(chǎng)能否發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)、分散風(fēng)險(xiǎn)和提高市場(chǎng)效率的作用，除去市場(chǎng)規(guī)模、參與人數(shù)和資金量等方面的積累之外，藍(lán)籌上市公司群體的發(fā)育程度如何更為關(guān)鍵。就目前股指期貨的現(xiàn)狀而言，只能算是搭建了一個(gè)基礎(chǔ)平臺(tái)，其真正發(fā)揮“相稱(chēng)的作用”還需要一定的時(shí)間。

　　股指期貨市場(chǎng)投機(jī)氛圍濃厚

　　我國(guó)股指期貨市場(chǎng)從4月16日登臺(tái)亮相，至今已運(yùn)行了近3個(gè)月。就成績(jī)而言，沒(méi)有出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨在價(jià)格走勢(shì)、合約切換、交割情況、市場(chǎng)流動(dòng)性方面，正在遵循市場(chǎng)規(guī)律，逐步找到一條適合我國(guó)現(xiàn)階段情況的發(fā)展路徑。期現(xiàn)市場(chǎng)擬合度逐漸走好，藍(lán)籌股和期指走勢(shì)的關(guān)聯(lián)度也日漸緊密。

　　從基本功能的發(fā)揮來(lái)看，股指期貨上市以來(lái)，與現(xiàn)貨確實(shí)呈現(xiàn)出非常相似的走勢(shì)，并且呈現(xiàn)出領(lǐng)先現(xiàn)貨而動(dòng)的特征。這對(duì)于增強(qiáng)市場(chǎng)的有效性是一個(gè)必要的促進(jìn)。

　　但我們也看到，目前的股指期貨市場(chǎng)好比是一個(gè)孩子，還難以發(fā)揮與我國(guó)股市規(guī)模相稱(chēng)的功能和作用。與國(guó)際成熟市場(chǎng)相比，處于起步階段的我國(guó)股指期貨市場(chǎng)參與者規(guī)模偏小，規(guī)章制度和市場(chǎng)機(jī)制尚需磨合，作為與期指掛鉤的主要成分股與期指走勢(shì)關(guān)聯(lián)的緊密度低，并存在一定錯(cuò)位。

　　事實(shí)上，近3個(gè)月來(lái)期指期貨價(jià)格波動(dòng)和交易量的迅速膨脹讓人們對(duì)其平滑市場(chǎng)波動(dòng)功能產(chǎn)生了懷疑。股指期貨在推出之前，被人們寄予了穩(wěn)定市場(chǎng)等的期待；在股指期貨真正問(wèn)世之后，卻與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)一起下跌，有時(shí)還表現(xiàn)出極強(qiáng)的領(lǐng)跌功能。股指期貨理論上的“好”與現(xiàn)實(shí)中的“壞”形成鮮明的反差。

　　那么，究竟該怎樣看待我國(guó)股指期貨運(yùn)行近3個(gè)月來(lái)的情況呢？現(xiàn)階段股指期貨究竟對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)揮了和發(fā)揮著怎樣的作用呢？

　　我們認(rèn)為，首先，我國(guó)股指期貨市場(chǎng)還處在起步階段，制度完善和機(jī)制的健全與磨合都需要一段時(shí)間；其次，參與者規(guī)模相對(duì)較小，同時(shí)參與者更注重短期收益而不是套期保值，于是投機(jī)性較強(qiáng)的一面被放大；第三，引入股指期貨，在短期內(nèi)和一定程度上糾正了我國(guó)股市中信息揭示不足的偏差，產(chǎn)生一定波動(dòng)在所難免；第四，股票現(xiàn)貨市場(chǎng)決定股指期貨走勢(shì)，而不是股指期貨市場(chǎng)決定股票現(xiàn)貨市場(chǎng)走勢(shì)，但股指期貨市場(chǎng)的投機(jī)氛圍有加劇了現(xiàn)貨市場(chǎng)的恐慌。

　　股指期貨作為一個(gè)新興事物，參與者門(mén)檻高，交易品種少，市場(chǎng)容量小，都可能被投機(jī)者利用，從而在目前階段表現(xiàn)出更重的投機(jī)色彩。而交易情況也表明，不論近期遠(yuǎn)期合約，總是表現(xiàn)為齊漲共跌，顯示場(chǎng)內(nèi)資金只是將合約作為一個(gè)投機(jī)品種炒作，而難以發(fā)揮揭示信息、提高市場(chǎng)有效性、進(jìn)而穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。

　　國(guó)際經(jīng)驗(yàn)：藍(lán)籌股價(jià)格預(yù)期引導(dǎo)股指期貨走勢(shì)

　　從成熟期指市場(chǎng)發(fā)展的歷史來(lái)看，股指期貨的價(jià)格主要由股票指數(shù)決定。而股票指數(shù)走勢(shì)又主要取決于指數(shù)構(gòu)成標(biāo)的權(quán)重股。同時(shí)，由于股票指數(shù)要受到很多因素的影響，因此，股指期貨的價(jià)格走勢(shì)同樣也會(huì)受到這些因素的作用。

這些因素至少包括：宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，例如GDP、工業(yè)指數(shù)、通貨膨脹率等；宏觀經(jīng)濟(jì)政策，例如加息、匯率改革等；與成份股企業(yè)相關(guān)的各種信息，例如權(quán)重較大的成份股上市、增發(fā)、派息分紅等；國(guó)際金融市場(chǎng)走勢(shì)如國(guó)際原油期貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)等。

　　上述因素作用于藍(lán)籌權(quán)重股上，藍(lán)籌權(quán)重股的價(jià)格吸收消化這些信息，形成自身價(jià)格；藍(lán)籌權(quán)重股價(jià)格作用于股價(jià)指數(shù)，形成支持股指期貨走勢(shì)的基準(zhǔn)。當(dāng)然，信息也會(huì)越過(guò)藍(lán)籌權(quán)重個(gè)股，直接作用于股指期貨，對(duì)股指期貨的走勢(shì)形成影響。但總體來(lái)說(shuō)，對(duì)藍(lán)籌權(quán)重股的走勢(shì)的預(yù)期決定著股指期貨的走勢(shì)。

　　就國(guó)外股市而言，信息發(fā)布的公開(kāi)公平程度相對(duì)較高，這也是影響市場(chǎng)走勢(shì)的重要因素。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，美國(guó)等西方國(guó)家在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和重大消息的發(fā)布程序上基本做到了無(wú)差別釋放。比如美國(guó)勞工部發(fā)布失業(yè)報(bào)告時(shí)，有幾十家大媒體記者在場(chǎng)，在發(fā)布之前市場(chǎng)交易幾乎停頓；所有人都可以通過(guò)權(quán)威電視廣播頻道獲悉數(shù)據(jù)發(fā)布的情況。所以，一般來(lái)說(shuō)，對(duì)于成熟市場(chǎng)的走向大多可以依據(jù)公開(kāi)信息做出判斷。

　　在這樣的信息環(huán)境里，期指也就可以更好地發(fā)揮其價(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)格形成功能，成為股指的先行指標(biāo)。偶有安然之類(lèi)的突發(fā)性事件的干擾，但總體上不改變運(yùn)行趨勢(shì)。

　　就國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，隨著監(jiān)管體系越來(lái)越健全，信息發(fā)布的公平公開(kāi)已有很大進(jìn)步，基本上建立起了與市場(chǎng)發(fā)展階段相適應(yīng)的信息發(fā)布制度和體系。特別是在宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)方面，定期化、統(tǒng)一化、規(guī)范化已經(jīng)比較成熟。上市公司信息披露的規(guī)范化程度也顯著提高。

　　不過(guò)，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)和股市具有新興加轉(zhuǎn)軌的特征，政策性信息的發(fā)布相對(duì)頻繁，上市公司大股東的依法辦事意識(shí)還存在不足，利益驅(qū)動(dòng)機(jī)制較強(qiáng)而違法違規(guī)成本過(guò)低，一些有損“三公”原則的信息傳布情況還時(shí)有發(fā)生。信息傳導(dǎo)的不暢很容易造成股市異常波動(dòng)，自然也會(huì)造成藍(lán)籌權(quán)重股的異常波動(dòng)。如此，也就會(huì)影響股指期貨功能的發(fā)揮。

　　增強(qiáng)我國(guó)藍(lán)籌股的代表性和趨勢(shì)研判性

　　從長(zhǎng)期歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，期指交易可以平滑市場(chǎng)的波動(dòng)，有效緩解現(xiàn)貨市場(chǎng)暴漲暴跌的局面。顯然，在這一過(guò)程中，與期指掛鉤的標(biāo)的股的走勢(shì)至關(guān)重要。畢竟，這些標(biāo)的股在市場(chǎng)中具有行業(yè)代表性，并且權(quán)重占比大，是期現(xiàn)市場(chǎng)聯(lián)系的最直接紐帶。

　　我國(guó)股指期貨合約是基于滬深300指數(shù)編制的，該指數(shù)的標(biāo)的股具有良好的市場(chǎng)代表性。覆蓋了證監(jiān)會(huì)所劃分的全部13個(gè)行業(yè)，權(quán)重相對(duì)分散。而且，樣本股涉及的銀行、石化、地產(chǎn)等個(gè)股流通市值大，流動(dòng)性良好，在市場(chǎng)中具有舉足輕重的作用。同時(shí)，滬深300指數(shù)采用自由流通量加權(quán)、分級(jí)靠檔等先進(jìn)技術(shù)進(jìn)行編制，有效緩解了限售股解禁對(duì)指數(shù)的沖擊，也有效規(guī)避了利用權(quán)重股對(duì)指數(shù)進(jìn)行杠桿操縱可能。

　　從這個(gè)意義上講，這些成分股基本上是藍(lán)籌權(quán)重股，基本面相對(duì)穩(wěn)定，行業(yè)前景明朗，個(gè)股價(jià)格走勢(shì)也相對(duì)平穩(wěn)，為投資者對(duì)期指走勢(shì)的判斷提供了很好的依據(jù)。

　　理論上，由于股指期貨作為股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的衍生品，其定價(jià)是以股票現(xiàn)貨指數(shù)為基礎(chǔ)的，現(xiàn)貨走勢(shì)決定期貨趨勢(shì)，而不是相反；股指期貨不會(huì)影響股票市場(chǎng)的內(nèi)在價(jià)值。不過(guò)，由于我國(guó)資本市場(chǎng)機(jī)制建設(shè)上的不足，政策市特征依然存在，市場(chǎng)投機(jī)氛圍較重，股指期貨目前還難以發(fā)揮像成熟市場(chǎng)那樣的作用。

　　就國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)已經(jīng)交割的兩個(gè)合約來(lái)看，其市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能不強(qiáng)。除去股指期貨市場(chǎng)本身的投機(jī)因素外，專(zhuān)業(yè)人士認(rèn)為，還有以下原因：一、信息披露方面還不夠及時(shí)有效，導(dǎo)致標(biāo)的股走勢(shì)的代表性和可研判性不足；二、國(guó)內(nèi)投資者不像國(guó)外市場(chǎng)的投資者那樣重視大趨勢(shì)投資，對(duì)于發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值很難達(dá)成一致。

　　解決這些問(wèn)題，還是要加強(qiáng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)。一方面加強(qiáng)信息披露和交易行為等方面的監(jiān)管，提高股價(jià)形成機(jī)制的公開(kāi)公正透明，使藍(lán)籌權(quán)重股的定價(jià)更為真實(shí)；另一方面，豐富股指期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)，增加交易品種，進(jìn)一步活躍市場(chǎng)，增強(qiáng)市場(chǎng)平衡和穩(wěn)定性。（姜 楠）